新增地方专项债隐喻基建投资稳升——野村证券解读政府工作报告

□记者 和平

在十三届全国人民代表大会三次会议上，李克强总理作了2020年政府工作报告。中央宣布了1.0万亿元的特别国债发行额，野村证券认为，特别国债将间接由央行提供融资。地方政府专项债额度从去年的2.15万亿元升至3.75万亿元，小幅超市场预期（市场预期：约3.5万亿元）。中央将CPI通胀目标从2019年的“3.0%左右”至“3.5%左右”，为扩张性货币和财政政策提供更大空间。

虽然官方财政赤字扩大、再次发行特别国债并增加地方政府专项债额度，政府或仍需允许地方政府融资平台增加债务并降低商业银行存款准备金率。值得注意的是，今年前四个月地方政府融资平台已从国内债券市场净融资1.0万亿元（2019年全年净融资额为1.2万亿元）。中央强调会加码金融援助，将1.0万亿元特别国债和额外财政赤字筹集的资金转移给地方政府。野村证券认为，地方政府牵头的基建投资或将为最大的受益者。

李克强总理在今年政府工作报告中未提及棚户区改革，预示着央行不会通过抵押补充贷款（PSL，截止2020年4月余额为3.5万亿元）为地方政府提供融资。这也意味着央行需要通过降准和中期借贷便利（MLF）向市场注入流动性。野村证券认为，央行或将在未来几周降准高达100个bp，李克强总理也提到了要综合运用降准降息、再贷款等手段，引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年。因此，野村证券认为，未来下调存款基准利率（约25个bp）的可能性有所上升。

政府工作报告中提出综合运用降准降息和再贷款等手段引导今年M2和社会融资规模增速提高。2020年1-4月M2和存量社融同比增速分别为11.1%和12.0%，高于2019年的8.7%和10.7%。去年要求M2 及存量社融增速要与GDP 名义增速相匹配，保持各项指标在合理区间。而在2020年的报告中，中央要求“创新直达实体经济的货币政策工具，推动利率持续下行”。野村证券认为，信贷增速显著高于2019年，预计将出台更多货币宽松政策。

地方政府专项债是地方政府正式债券的一部分，但不纳入官方财政赤字率的计算。地方政府专项债净发行额度将从2019年的2.15万亿元升至3.75万亿元，接近野村预期（4.0万亿元，有下行风险），体现出更具扩张性的财政政策姿态。这意味着自2019年11月以来共提前下发2.29万亿元后，还将增加1.46 万亿元的发行额度。根据财政部的数据，2019年底地方政府专项债余额从2018年底的7.4万亿元升至9.4万亿元。如果2020年专项债额度全部完成，今年底的地方政府专项债余额将升至13.2万亿元。野村证券指出，新增地方政府专项债额度预示着基建投资将稳步攀升，但这不足以对冲财政收入和土地出让金收入大幅下滑的负面影响，中央还需允许地方政府融资平台增加债务。